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颐海国际:中高端火锅底料龙头,布局中式复合调味品行业

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中高端火锅底料市场份额第一,将继续受益消费升级

公司是中高端火锅底料生产龙头,2015年底占中高端火锅底料市场34%的份额。公司2015年火锅底料占收入82.5%,且2013-2015年的年复合增长速度为64.8%,高于行业15.2%,预计从2016-2018年行业销售额年度复合增速约15%。公司产品采取二维码跟踪,质量过硬,因为消费者对于食品安全的重视以及消费升级,预计公司将进一步获取火锅底料市场份额。

中式复合调味品行业布局有天然优势

2013年公司推出中式复合调味料,2013-15年公司中式复合调味品销售收入年度复合增速达到52.4%,对2015年收入贡献达到11.2%。中式复合调味料市场极度分散,公司产品以“海底捞”品牌销售,有天然的品牌优势。中式复合调味品主要是受益于城镇化带来消费者对烹饪更为简洁的需求,预计2015-20年行业复合增速16.9%,超过复合调味品行业整体增速14.7%。且2015年复合调味品占中国调味料市场仅18%,远远低于美国和日本大约50%的市场份额占比,行业增长空间更大。我们预计公司将通过推新的SKU、加大经销商布局推动中式调味品未来增长。

渠道深化空间大

公司的产品主要是在北方地区销售(2015年华北地区占比58.4%),但是依赖于海底捞门店的扩张和经销商布局,我们认为北方地区渠道可以更加深化,而地区未覆盖区域更多,未来渠道成长空间较大。此外,公司也开始加大第三方餐饮、电商渠道以及海外零售渠道布局,都可以成为未来增长动力。预计到2018年,第三方对公司收入贡献将从2015年44.9%提升到50.8%。

利润高速增长,首次给予买入评级

我们根据2017EP/E18x估值得到目标价5.3港元,相对于国际龙头25x17EP/E折价28%,但是接近香港必需消费品行业平均估值19x17EP/E。我们预计2016-2018年公司维持净现金状态,现金周转天数稳定在55天左右。我们首次给予公司买入评级。风险在于海底捞扩张低于预期和经销商销售低于预期。(香港)有限公司